红黄蓝闪崩背面：幼教恐慌来袭 资本将如何逐利？

由于跨越太平洋的时差，在美国纽交所上市的幼儿园运营商红黄蓝教育（“红黄蓝”，RYB.NYSE）用超过50%的暴跌最先回应了中国政府新出台有关学前教育的纲领型文件。投资人表示，周五中国股市开市后，预计还将有更多与学前教育相关的股票下跌。

15日晚间，新华社受权中共中央、国务院发布关于学前教育深化改革规范发展的若干意见，明确将遏制民办园过度逐利行为，规定上市公司不得通过股票市场融资投资营利性幼儿园，民办园不准单独或作为一部分资产打包上市等。

当晚美股时段，中概教育股应声全线暴跌。其中红黄蓝盘中狂泻近60%，两度交易中断，碧桂园旗下学前教育股博实乐盘初大跌29%，瑞思学科跌近6%。

当日深夜，红黄蓝官方发布公告称，坚决支持意见的颁布实施。红黄蓝始终积极响应各级教育主管部门号召，积极配合政府探索多层次办园的模式，努力为促进学前教育和民办教育的健康发展贡献力量：“我们将认真研究政策导向，时刻坚持紧跟党和国家的政策号召，努力办好人民满意的学前教育。”

受影响的可能不仅仅是美股中概股市场，A股市场也有不少公司都涉足学前教育机构，如威创股份、秀强股份、电光科技、昂立教育、群兴玩具等，其中多家公司也在昨晚紧急回应。威创股份董秘兼副总经理李亦争表示，“这个事对行业的影响比较大，我们内部也在研究中。”群兴玩具回应称，公司目前所受影响不大。

A股、港股教育板块今日也料将承压。据券商中国统计，A股和港股教育板块市值累计约7200亿元。

目前学前教育仍是整个教育体系的短板，发展不平衡不充分问题十分突出，“入园难”、“入园贵”依然是家长的一大困扰。主要表现为：学前教育资源尤其是普惠性资源不足，政策保障体系不完善，教师队伍建设滞后，监管体制机制不健全，保教质量有待提高，存在“小学化”倾向，部分民办园过度逐利、幼儿安全问题时有发生。

这一文件被认为代表了决策层对学前教育领域中民营资本态度的转变，预期民营幼儿园及其投资者将迎来颇为艰难的处境。

股市狂泄将横扫一大片

作为受到《意见》影响的典型公司之一，因之前传闻涉嫌虐童事件而广受批评的红黄蓝上演了一出股价“跳水”戏。根据此前北京朝阳警方的通报，红黄蓝幼儿园某教师因涉嫌虐童被刑拘。

“一般而言，每当股价在5分钟之内下跌超过10%，就会被视为过快下跌，而触发熔断机制，以等待市场情绪稳定。”一位美股交易员对腾讯新闻《棱镜》表示，红黄蓝开盘前跌幅已经超过20%，开盘三分钟之内跌幅迅速扩大至超过50%，触发熔断。当日红黄蓝市值蒸发2.58亿美元（约17.9亿人民币）。

“如此快速下跌，让人联想到加州大火之后的电力公司。”上述交易员坦言，一天之内市值跌去一半的案例，并不多见，一来，红黄蓝的流通盘规模小，二来，程式化交易引发股票恐慌式下跌。

他所能想到的近期美股的另一案例，就是加州大火之后的太平洋天然气电力公司。这家电力公司由于被质疑为加州大火的“罪魁祸首”，股价在两个交易日中下跌近半。“监管环境的变化、重大欺诈或赔偿可能，都会引发投资人情绪大幅转变。”

作为幼教产业的代表之一，红黄蓝暴跌的股价显示了投资者对现有行业参与者前景的担忧。但红黄蓝很快发布声明，表态配合新政，并试图安抚投资者：“始终积极响应号召，积极配合政府探索多层次办园的模式”，“也坚信在探索转型中的中国学前教育事业必将拥有更加健康可持续的未来”。

上述交易员个人并不持有红黄蓝的股票，而是持有另一家中国教育类股。问及是否考虑在股价下跌后“买入”红黄蓝时，该交易员表示，目前中国对学前教育深化改革，遏制过度逐利的做法对教育行业影响多大，尚未有定论，快速下跌也让海外投资人担心是否错过了尚未发现的风险点。

“如果最终证明市场反应过度，股价可能回归。相关上市公司应该给投资人提供更多信息。如果仅凭目前的信息，我会选择暂时离开这个是非之地。”

截止周四收盘，红黄蓝收于7.83美元/股，创52周新低，和发行价18.5美元相比，跌幅达到57.7%。除红黄蓝外，在美国上市的中国教育类股中，博实乐教育最大跌幅也一度超过20%，当日收低16.47%。

“但离退市仍远。”上述交易员表示，如果公司在纽交所上市，则股价连续30天低于1美元之后，才会收到交易所的警告函，上市公司将另有10天时间回复，解释提振股价的措施，或选择退市。

红黄蓝是中国幼儿园直营模式的典型，该公司的数据显示，目前在接近300个城市拥有近500家幼儿园及1300多家亲子园——投资者已经用钱投票，表达了对这一模式的不信任。

同样，更多上市公司所选择毛利更高的连锁模式运营幼儿园业务，似乎也无法被投资者看好。连锁模式的代表之一是威创股份（002308.SZ）；它之前并购了红缨教育和金色摇篮两家幼教公司。

2018年半年报显示，威创股份旗下拥有加盟幼儿园近5200家，“是幼教行业内管理幼儿园最多的公司”——这一数据在2017年底为接近5000家，显示出加盟模式对于威创股份的重要性。

若上市公司无法通过股市融资投资营利性幼儿园，社会资本又无法控制公立及非营利幼儿园，威创股份的模式将面临巨大挑战。

投资人告诉《棱镜》，周五中国股市开市后，预计还将有更多与学前教育相关的股票下跌。

遏制教育资本逐利

《意见》的关键性治理措施中，对于公立及非营利性幼儿园，社会资本通常用于控制它们的商业手段被逐一禁止，“兼并收购、受托经营、加盟连锁、利用可变利益实体、协议控制”均包括在内。对于营利性幼儿园，政府提升了开办门槛，要求取得“省级示范园资质”，并切断了营利性幼儿园开展直接资产证券化的路径。

具体来说，文件要求“民办园一律不准单独或作为一部分资产打包上市”，同时也禁止上市公司“通过股票市场融资投资营利性幼儿园，不得通过发行股份或支付现金等方式购买营利性幼儿园资产”。

目前，尚不清楚《意见》出台前已经上市的民办幼儿园应当如何处理。

教育产业基金中天汇富合伙人廖英山告诉《棱镜》，幼教领域中公立幼儿园的强势扩张“正是为将幼教纳入义务教育铺路…整顿国有和集体园，收紧民办园，关闭上市通道，先普惠后义务”。

《意见》提出，到2020年，学前三年毛入园率要提升至85%；这一指标在2017年为79.6%。包括公办园和民办普惠幼儿园在内的普惠性幼儿园占比要达到80%。并计划在2035年“全面普及学前三年教育，建成覆盖城乡、布局合理的学前教育公共服务体系”。

“这是将义务教育向下覆盖到幼教领域的节奏”，廖英山称，《意见》同时将“逐步收紧监管，向义务教育看齐”。

刚刚出台的《意见》被认为是将学前教育市场回归到教书育人的本质上，对资本逐利盲目扩张所导致的数量重于质量等行业乱象的回应。此前，包括红黄蓝在内的幼儿园传闻涉嫌虐童事件引发民众大量关注。投资人相信，这些消息是监管层决心改变现行监管政策的重要推动力。

但并非无路可走

关注教育行业的私募股权投资人告诉《棱镜》，《意见》将抑制投资者对幼教行业的投资热情，“大家做民办园动力少了”。股权投资机构通常将被投企业上市作为获取收益的退出手段，但新出台的文件明确否认了这一可能性。

同样，对幼儿园运营商而言，主动上市或者被纳入上市公司均无可能。这不仅意味着运营商丧失了利用资金杠杆加速发展的灵活性，也意味着这一行业对创业者的吸引力大降。据《棱镜》了解，已有小型幼儿园运营商试图调整方向。

然而，投资者获取回报并非仅有“华山一条路”。上市路被阻断，并不意味着其他模式不可行。一个可能的方向是，幼儿园稳定持久的收入现金流将成为运营商及投资者的工具：对其开展证券化，完成资产破产隔离的同时，缩短投资回报时间。